中国上市公司排行分析之资产重组绩效研究1-文库吧

【正文】 ane. 1958年为了嘉奖它的高级经理Winthrop Smith先生，美林证券又将他的名字加到公司名称之中，遂更名为Merrill Lynch, Pierce, Fenner amp。 ，听说读写起来多有不便，于是1973年又更名回到其最初的名字Merrill Lynch amp。 。收购兼并活动往往导致名称的变更。经常发生的情况是，并购方的名字在前，被并购方的名字在后，合起来组成新公司的名字，因而往往导致冗长。比如Morgan Stanley与Dean Witter，Discover合并后名称为Morgan Stanley,Dean Witter,Discover amp。 Co.。随着时间的推移，公司整合完成，合并双方的脸面之争亦早已淡忘。这时被并购方的名字又往往从公司名称中抹去，从此永远消失在历史的辙痕之中。1994年，华尔街上历史最长的投资银行之一Kidder, Peabody amp。 。是年它被PaineWebber ，原因是经营失策陷入困境。PaineWebber , Peabody纳入新公司的名称之中。但经过对Kidder, Peabody amp。 ，PaineWebber , Peabody的名号。这个曾有足够的生命力去历经129年风雨的华尔街公司，从此象个葬身荒山野岭的孤寡，难寻碑记。有一个例外，那就是1997年Travelers Group和它的Smith Barney Brothers购并后，把后者置于新公司名字的前部，将新公司定名为Salomon Smith Barney Holding Inc.。这一时成为华尔街广为谈论的新鲜事。据有关人士分析，这主要是由于所罗们兄弟公司在业内尤其是在国际市场上有着Smith Barney远不能企及的商誉。事实上Salomon Brothers的优势和文化确在新公司中得到延续并有着举足轻重的地位。这让人想起余秋雨先生写滑铁卢，一生征战无往不胜的拿破仑，历史性地败在了滑铁卢，然而滑铁卢的一切名胜古迹都与拿破仑相关，都烙印着拿破仑的影子。余秋雨先生评价说：直至今天，拿破仑依然统治着滑铁卢的一切，看来“失败的英雄也是英雄”！美国的投资银行在美国证监会SEC注册的性质多半是BrokerageDealer(证券经纪和交易商)。很多投资银行的管理结构采用控股集团模式，母公司只是一个控股和管理实体，其业务实体多为属下子公司，因而其开展业务的属下公司分别登记注册。比如美林集团，它属下的MLPFamp。S和其他一些机构都分别在SEC注册为Broker/Dealer，它还有不少属下公司（包括MLPFamp。S、MLAM、MLIP等）在SEC注册为Investment Adviser（投资顾问），它的MLIP在“商品期货交易委员会”（CFTC）注册为Commodity Pool Operator和Commodity Trading Advisor。而美林属下的保险公司则在有关的州监管机构里得到营业许可。图表13：美林证券公司（Merril Lynch amp。 Co.,Inc.）财务数据摘要项 目（单位：百万）1998全年1997全年Net Revenues （净收入）$17,547$16,256Net Earnings (净收益)$1,259$1,935Return On Average CommonShareholders39。 Equity（净资产收益率）%%Earnings Per Share(每股收益)： Basic（摊薄前）$$ Diluted（摊薄后）$$ Common Share Dividend（普通股分红）$$1998年12月31日：Shareholders39。 Equity（股东权益）:$Book Value per Common Share（每股帐面值）:$Common Shares Outstanding(发行在外普通股): 亿股Client Assets(客户资产):$Assets Under Management(管理的资产):$5010亿Employees Worldwide(全球雇员):约63,800人注：美林公司净收入超过175亿美圆,相当于约1500亿元人民币；净收益曾达近20亿美圆,相当于160多亿人民币；其客户资产超过1 .4万亿美圆,；其管理的资产超过5000亿美圆，相当于中国GDP的约2/3。比较中国的企业规模和股票市场市值，国际投行巨头的实力之大之强，从美林证券的这些数据可见一斑。将来，或者就在眼前，中国的投资银行业如何去面对国际同业竞争呢？ 在美国，可以归入投资银行业的大小公司数以千计，其膨胀最快的时期是1980年至1987年10月股灾这段时间。美国投资银行类公司的数量从1980年的5200多家发展到1987年的9500多家。但1987年股灾后开始进入一个收缩期，至1994年下降到7600多家，此间倒闭或被并购的公司达到近2000家。从业人员也从原来的26万人下降到1991年的213000多人。业内竞争一直相当激烈。但主宰这个行业的是为数不多的那些大公司。1996年美国投资银行业公司7600多家，年收入总计超过900亿美圆，其中的70%来自于名列前十位的十家大公司。这反映出美国投资银行业的高度集中化特点。 根据其业界地位、提供的服务与产品、客户的规模与服务需求等因素，美国投资银行一般分为四个层次。首先是通常被称作Bulge Bracket或Special Bracket的十余家巨头公司。它们的名字在发行公告（“墓碑广告”）上或在招股说明书的首页上通常被印刷得比承销团中的其他公司的名字更突出（字体更大、用黑体字），因而业内约定俗成地称这类投资银行为Bulge Bracket或Special Bracket（依其字面意义，似可调侃性地译为“突出一族”或干脆就是“大腕”）。中国业界所熟悉的美国同行多属此列。这类公司的特点是：规模大，全球化；各种产品与服务全面发展，可向客户提供全方位服务；它们的客户主要是Fortune500家里的大公司，对投行业务有广泛需求。 其次是那些通常被称做Major Bracket的公司。这类投行的特点是：规模较大，国际化；产品与服务虽是多元化，但在业务全面发展和全方位服务于客户的能力方面远不及Bulge Bracket；往往有自己的拳头产品与业务，所占市场份额远高于其他产品和业务种类。比如DLJ、Bear Stearns、Banker Trust、合并前的Smith Barney等。再次是Submajors和Regionals（地区性公司）。地区性公司也大、中、小的细分，它们的业务专于服务某一特定地区的客户，比如纽约地区、加州地区等。如果允许调侃的话，美国投资银行的这三个层次似可称做：大腕、中腕和小喽罗。此外，还有伴随新技术而异军突起的“新兴族”，比如Charles Schwab、E*trade这样的以电子技术和Internet网络为基础的低佣经纪商(Discount Brokers)。 从业务涵盖面来看，美国投资银行通常被分为业务全面发展的公司和Specialty Shops或Boutiques。业务全面发展的投资银行象是“金融百货公司”，业务覆盖投资银行业的几乎所有领域，向各类客户（机构和个人客户）提供几乎所有的投行服务。中国业界所熟悉的美国同行多属此列，主要是那些Bulge Bracket或Special Bracket。Specialty Shops或Boutiques，顾名思义，是“专卖店”性质。这类公司只从事投资银行业的某些甚至是某一特定的业务，比如专做政府债券交易、专做收购兼并业务、专做证券分销等。这类公司影响力和知名度小，尤其没有国际知名度，中国业界了解甚少。实际上，它们在生存技巧、市场定位和专业性等方面也有不少值得我们学习的地方。 美国各家投资银行各有不同特点。那些“专卖店”性质的公司，自然因其各自从事的业务领域不同而易于区分。那些“全面服务”性质的投资银行，即所谓的FullService Shops，也各有各的特点和长处。高盛证券和摩根士丹利主要由发行人所驱动（are largely issuer driven），长于发行承销、公司重组、收购兼并、私有化和研究。Bear Stearns主要受投资者驱动(are largely investor driven)。所罗门兄弟以债券业务起家，在固定收益证券的承销和交易(Trading)上一直执业内牛耳。Paine Webber、Smith Barney和谨慎证券是以个人客户为基础、主做零售经纪业务的Wirehouses。而同样是从事经纪业务，第一波士顿的经纪客户主要是机构投资者。美林证券长期以来一直是从事零售经纪业务的头号Wirehouse，现已于经纪、承销、并购和研究等各个领域都占尽鳌头，在全面发展方面走在华尔街前列。雷曼兄弟则逐渐退出零售经纪业务，重在强化债券交易和投行业务。 由于各有特点和长处短处，美国投资银行之间在激烈竞争的同时，也常常携手合作、相互利用。比如，有的公司有很强的交易和承销能力，但缺乏很好的销售网络和与投资者的直接关系（与Smith Barney合并前的所罗门兄弟就是这种情况）。这时，它承销的证券就往往通过别家公司的销售网络来销售。后者也乐此不疲，因为它自己缺乏一级市场的拉单能力，通过销售别人承销的证券也可获得可观收入。1993年，American Express将Shearson Lehman Brothers的零售业务部分即Shearson卖给Primerica。其时Primerica就与Lehman Brothers有一个两年协议，即Shearson的销售能力继续为Lehman Brothers的承销业务服务两年。Bear Stearns的清算能力（clearing operations）是华尔街最大的之一，拥有1200多个清算帐户，包括broker/dealers、specialists、market makers、money managers和arbitrageurs等。许多专卖店性质的公司就“租用”Bear Stearns的能力来实现清算活动，Bear Stearns自然也从中得益。而有些“专卖店”性质的公司，则要通过与大投资银行保持合作关系来获得业务。比如入选由那些“突出一族”或“大腕”们组织的承销团，以获得分销业务，而那些“大腕”们也乐于通过这些“专卖店”来分散承销风险。美国的投资银行，几乎在所有业务领域都面临激烈竞争。竞争不单是来自于同类的投资银行公司，也越来越多地来自于商业银行、保险公司、共同基金、信托公司、各种投资服务机构。不单在国内竞争，国内公司之间在国际市场上的竞争和在国际市场上与当地对手的竞争也越来越激烈。竞争主要围绕三个层面展开：客户、市场份额和人才。竞争导致投资银行一方面通过合并或上市来扩大资本实力（特别是针对商业银行的资本实力而采取）；另一方面在常规的和低“技术含量”的业务领域利润率大幅下降的情况下，各家投资银行着力开发高专业化和高技术含量的业务。“华尔街日报”(Wall Street Journal)、“机构投资者”(Institutional Investor)以及“证券数据公司”（Securities Data Com.）这样的业内权威性报刊或服务机构定期（季度、半年、一年等）公布它们评出的各大投资银行公司在各类业务中的市场份额和强弱排名，比如交易量、承销、并购、衍生工具以及研究分析等各方面。由于这些报刊及服务机构本身的影响力和声誉对投资银行的极端重要性，这种排名成为业内大事，各家投资银行深为在乎。二、投资银行的并购业务企业合并与收购业务（Merger amp。 Acquisiton,常缩写为Mamp。A，简称并购业务）是投资银行业的一项十分重要的业务，被视为该行业中“财力与智力的高级结合”。投资银行发展到今天，其并购业务主要有二类：一类是并购策划和财务顾问业务。在这类业务中，投资银行不是并购交易的主体（或当事人），而只作为中介人为并购交易的主体和目标企业提供策划、顾问及相应的融资服务。这是投资银行传统“正宗”的并购业务。另一类是产权投资商业务。在这类业务中，投资银行是并购交易的主体，它把产权（企业）买卖当作一种投资行为，先是买下企业，然后是或直接整体转让或分拆卖出或整组经营待价而沽或包装上市抛售股权套现，目的是从中赚取买卖差价。在中国大陆这被通俗地称作“炒产权”或企业倒卖。关于投资银行的这二类并购业务，可以做一个不甚恰当却能很好地帮助人们理解的比喻，即：就象国内券商在证券交易中的经纪代理业务和自营业务一样，投资银行的这两类并购业务可以被视为并购代理和并购自营。投资银行在其并购业务兴起之后的相当长一段时期内都是担当并购策划和财务顾问的角色，产权投资商业务是在较晚时候才出现的，80年代的杠杆收购把产权投资商业务推向了高潮。作为产权投资商开展企业买卖业务，尽管常常给投资银行带来高回报且受到各家实力投资银行的重视，但它并不是标示投资银行特点的那一类特色业务，并购策划和财务顾问才是投资银行的特点。因而通常情况下，所谓投资银行的并购业务往往就是指并购策划和财务顾问业务。并购业务在投资银行的业务体系中有以下几个特点：智力驱动，而非资本驱动。我国当前阶段投资银行公司的业务体系主要由承销发行业务、经纪业务、证券投资（自营）业务、资产管理业务、收购兼并业务和债券业务六大块组成。在这六大块业务中，证券投资、资产管理和债券业务都依赖于大量的资金投入，相应地给公司带来巨额损失的风险也很大。随着发审制度的改革和二级市场的走低，承销的证券卖不出去从而导致占用大量资金的风险也越来越高（当前阶段突出的现象是配股配不出去，首次公发即IPO失败的日子也离我们越来越近）。而经纪业务也需要不菲的资金投入去装修营业部、购置行情设备和组建清算系统。与这些业务相比，并购业务则对资本投入的依赖程度很小。它无需资金投入，而主要依赖于人才队伍。并购业务的成本主要是人员薪酬、办公和差旅费用。其整个业务的驱动不在于资金投入的多少，而在于业务人员的方案设计能力、金融创新能力和信息沟通能力（比如沟通买方和卖方的需