中国上市公司排行分析之资产重组绩效研究1-预览页

　

【正文】 印着拿破仑的影子。S和其他一些机构都分别在SEC注册为Broker/Dealer，它还有不少属下公司（包括MLPFamp。 Co.,Inc.）财务数据摘要项 目（单位：百万）1998全年1997全年Net Revenues （净收入）$17,547$16,256Net Earnings (净收益)$1,259$1,935Return On Average CommonShareholders39。将来，或者就在眼前，中国的投资银行业如何去面对国际同业竞争呢？ 在美国，可以归入投资银行业的大小公司数以千计，其膨胀最快的时期是1980年至1987年10月股灾这段时间。业内竞争一直相当激烈。 根据其业界地位、提供的服务与产品、客户的规模与服务需求等因素，美国投资银行一般分为四个层次。这类公司的特点是：规模大，全球化；各种产品与服务全面发展，可向客户提供全方位服务；它们的客户主要是Fortune500家里的大公司，对投行业务有广泛需求。再次是Submajors和Regionals（地区性公司）。 从业务涵盖面来看，美国投资银行通常被分为业务全面发展的公司和Specialty Shops或Boutiques。这类公司只从事投资银行业的某些甚至是某一特定的业务，比如专做政府债券交易、专做收购兼并业务、专做证券分销等。那些“专卖店”性质的公司，自然因其各自从事的业务领域不同而易于区分。Bear Stearns主要受投资者驱动(are largely investor driven)。美林证券长期以来一直是从事零售经纪业务的头号Wirehouse，现已于经纪、承销、并购和研究等各个领域都占尽鳌头，在全面发展方面走在华尔街前列。这时，它承销的证券就往往通过别家公司的销售网络来销售。Bear Stearns的清算能力（clearing operations）是华尔街最大的之一，拥有1200多个清算帐户，包括broker/dealers、specialists、market makers、money managers和arbitrageurs等。美国的投资银行，几乎在所有业务领域都面临激烈竞争。竞争导致投资银行一方面通过合并或上市来扩大资本实力（特别是针对商业银行的资本实力而采取）；另一方面在常规的和低“技术含量”的业务领域利润率大幅下降的情况下，各家投资银行着力开发高专业化和高技术含量的业务。 Acquisiton,常缩写为Mamp。这是投资银行传统“正宗”的并购业务。关于投资银行的这二类并购业务，可以做一个不甚恰当却能很好地帮助人们理解的比喻，即：就象国内券商在证券交易中的经纪代理业务和自营业务一样，投资银行的这两类并购业务可以被视为并购代理和并购自营。并购业务在投资银行的业务体系中有以下几个特点：智力驱动，而非资本驱动。而经纪业务也需要不菲的资金投入去装修营业部、购置行情设备和组建清算系统。其整个业务的驱动不在于资金投入的多少，而在于业务人员的方案设计能力、金融创新能力和信息沟通能力（比如沟通买方和卖方的需要）。天生的上流社会业务。并购业务周旋于由经济官员、企业董事长、总裁、财务总监等角色构成的VIP圈子里，被称为是“天生的上流社会业务”，是投资银行业务系列中的最高级业务。比如，并购项目常常导致大量的融资需求，由此而衍生出大量的过桥贷款业务，为投资银行带来十分可观的利息收入。并购业务的发展可在这种热点效应的作用下迅速赢得品牌，有力地促进经纪业务和资产管理业务。一线上的券商业务人员都有深切感受，“单打一”式的争项目越来越难，后续及全方位服务的能力越来越成为客户选择券商的重要考虑因素。 在我国投资银行业内，尽管自94年开始就在“高谈阔论”产权业务，但至今尚无一个叫得响的“并购部”。这反映出我国投行界在这方面的思维和认识已落后于经济实践的发展。组建和发展我国投行公司的并购业务，首先需要明确的是投行并购部的职能定位和努力目标。根据我国当前阶段投资银行业的情势，券商并购部的职能定位和努力目标应该是：创造收入。这是部门生存和发展的基础。人才是原创力，品牌是生命线。就象产业成长有一个产业关联度问题一样，并购业务的业务关联性很大。集聚人才、锻炼队伍。券商并购部必须拥有一个面广量大的客户网，才会有能力尽快地为买家找到卖家、为卖家找到买家，从而“搓合”公司市场上的交易。其次，对企业并购中的买方来说，投资银行的并购业务旨在帮助它以最优的方式用最优惠条件收购最合适的目标企业从而实现自身的最优发展。经常发生的一种指责就是：投资银行出于自身收费的动机去驱动企业作无意义的甚至是有害的并购重组行动。但投资银行并购业务的真正兴起是在20世纪70年代的事情。是为投资银行在当代的首单敌意并购顾问业务。至1979年，波士顿第一银行的企业收购部已有18名职员，著名的并购专家琼杠杆收购（LBO），管理层买入（MBO），垃圾债券（Junk Bond）、桥式融资等极大地推动着企业并购发展的新技巧新工具，以及毒丸（Poison pill）、焦土（Scorched一earth）、帕克曼（pac一man）等著名的反并购策略，都是在这个阶段被创造出来或成熟起来的。进入90年代，美国投资银行的并购业务依然以强势发展。然而，美国华尔街各大投资银行一直是并购顾问业务领域的排头兵。士丹利、所罗门美邦和瑞士信贷第一波士顿（参见图表14）图表14：1998年全球五大合并顾问（资料来源：Securities Data） 公司名称 处理交易宗数 涉及金额（亿美圆） 高盛 309 9101 美林 303 6271 摩根士丹利和拉萨尔士丹利。投资银行的并购业务自本世纪70年代兴起后如江河东流日见其大势不可挡。现实的过程表现为：经济生活中的企业并购活动是投资银行并购业务赖以产生发展的基础，而投资银行的并购业务又是推动企业并购活动的有力杠杆。80年代杠杆收购的公司总价值2350亿美元,涉及的公司2800家(1)并购形式多样化,横向、纵向和混合并购并存.(2)并购发生的次数变化不大,但交易规模大型化.(3)杠杆收购风化,“小鱼吃大鱼”的并购现象不断发生.(4)并购波及各个行业.(5)跨国并购得到迅速发展.(6)金融投机式并购盛极一时,对美国经济造成一定伤害.590年代(1)并购交易超大规模.(2)以控制全球市场为并购之主要动机.(3)国际化.(4)医药、广播、通讯、银行、石油等行业成并购热点.(5)并购融资主要依赖证券市场.(6)不少并购的背后是国家战略在起作用,”看得见的手”重新介入企业并购决策.2．70年代开始，西方经济增长的边际递减效应日渐明显， 经济出现动荡不稳和走向衰退的现象，企业的生存环境呈恶化走势，竞争日趋剧烈。自70 年代始至今，并购业务确实不负众望而成为各家实力投资银行的重要利润来源，直至90年代，象华宝（现已被合并）、美林证券这样著名的投资银行依然把重视并购业务当作适应竞争的一条重要选择。 4．80年代世界性的国企民营化浪潮、员工持股计划等潮流，亦为投资银行的并购业务发展提供了一定的空间。在这个场所和舞台中只要有投资银行的参与，公司收购几乎成为“不怕做不到、就怕想不到”的事情，投资银行的并购业务因此而大放升彩。这是有史以来的第一次，我们在竞技场上摆平了与他们的关系。斯图尔特著，王珂译，四川人民出版社四、投资银行在并购业务中的角色内容投资银行在并购业务中的角色主要有二类，一类是中介服务者角色，即为并购中的收购方、出售方和标的企业提供策划顾问服务和融资服务。投资银行作为中介顾问机构，在企业并购中的角色内容依其服务客户在并购中所处的地位不同（或买方或卖方或目标企业）而不同，投资银行作为买方顾问时的角色内容主要有： 1．策划收购方的经营战略和发展规划，帮助收购方明确收购目的，拟订收购标准。 5．组织和安排谈判——制订谈判之策略技巧、拟订明确的收购建议。 9．做好公关活动和舆论宣传，争取有关当局和社会公众的支持。 13．在公开股市上收购上市公司的情况下，帮助买方分析市场情势，策划并实施二级市场操作方案，与交易所、管理层及各有关当事人进行沟通和协调，发出收购要约，完成标购。投资银行以上所有角色内容都旨在帮助客户（买方企业）臻达以下效果：以最优的交易结构和并购方式用最低的成本（含支付对价、融资成本、时间成本、劳动量等）购得最合适的目标企业从而获得最大的企业发展。4．评估标的企业，制订合理售价，拟订销售底价，向卖方企业董事会提出关于售价的公平意见。8．与有关各方签署保密协议。 co.,Inc销售时间表星期12345678910111213141516171819计划 指定交易结构并谈判 2．评价敌方企业的收购条件是否公平，抨击其不合理之处。5．以“公正判别者”的身份分析和评价本次收购对双方企业、双方企业股东和职工、地方经济和社会的影响（主要是其影响不良的方面），争取有关当局、股东、职工、社会公众支持反并购。当然亦不排斥在个别情况下，投资银行认为接受收购更为上算从而说服目标企业及其控股股东放弃反收购。五、投资银行并购业务流程投资银行并购业务流程依具体情况而有所不同。就投资银行作为中介服务者来说，它的并购业务之典型形态的流程图如图表110，它展示了流程投资银行从寻找客户（收购方）和搜寻目标企业开始完成一图表18 投资银行并购业务流程图之一图表19 投资银行并购业务流程图之二图表110 投资银行并购业务流程图之三宗并购业务的大体过程。（2）各流程图列示的仅仅是投资银行并购业务的常态和典型态，它们没有绝对的“正确性”。又如在收购上市公司的情况下，有可能只须场外受让大宗股份就够了，而无须场内收集，也不需要标购。华尔街各投资银行的并购业务部，在内部组织架构上往往有三个特点：一个特点是等级森严，自下而上有秘书——分析员——助理——副经理——经理（或称主任）等级别，它们各司其职。80年代，第一波士顿的并购部一度由华尔街著名并购专家瓦塞尔斯坦和佩雷拉主持（后来这二位离开第一波士顿携手成立了一家自己的并购公司），他们定期召开部门例会，召开半年一次的专家评价会仪，使每个成员都有机会发表对工作班子的看法。比如当前阶段美林证券的并购部一反华尔街投行并购部内部组织的传统，依照行业来划分工作小组，强调业务人员在行业方面的专业能力，比如电讯、银行、汽车、计算机等行业。但并购业务的人员聘用一般根严格，比如有的银行的应聘人员至少要经二次口试，三轮谈判，每次与六个人谈，这一切需要持续二个月左右的时间。投资银行的并购业务之所以成为人才向往的“圣地”主要是源于二方面的因素。杠杆收购兴起后，投资银行的并购业务人员可以策划吃掉一个个规模巨大、实力雄厚的企业“庞然大物”，可以令那些心高气傲不可一世的企业大亨们俯首臣服或胆战心惊，这些都带给投资银行的并购业务人员十分良好的自我感觉。总之，并购工作往往带给井购业务人员以相当充分的自我实现感觉。仅此就意味着一步摆脱了贫困而踏入了美国中产阶级的收入行列。早在80年代，第一波士顿并购部的并购专家瓦塞尔斯坦或佩雷拉，他们每年完税前收入就已经达到了300万美元美圆左右，而其时美国中央银行首脑——美联储主席年薪才90万美元左右，可见并购专家的收入之巨。并购业务人员的高收入令人艳羡，投资银行的并购部门成为精英荟萃的“圣地”。投资银行的并购业务往往有一些特色“规矩”，比如兰皮书和墓碑广告。“墓碑广告”（Tombstone advertising）是在收购完成后的适当时机，投资银行就此次收购刊登广告，因广告文稿格式类似墓碑碑文而得名（见图表111）。当这些年轻的银行家没有孩子时，人们不再管他们叫“雅皮士”，而称‘丁克’，（DlNK，意思是双份薪水而无子女）。但凡他出席小组讨论会，都会成为明星人物。周五晚上，1500人的宴会不得不转移到世纪广场饭店。一年之后的1985年讨论会，安排在贝费利山的希尔顿饭店举行，以便容纳更多的来宾。这儿有最热烈的交易，也有最狂热的点子。人们向往着得到邀请，他们常常这么说：“今年我已经给德雷塞尔银行5000万的报酬了，我想我该得到邀请了吧。触电般的感觉迅速在聚集的人群中传开，甚至传到8号平房之外。黛安娜斯图尔特著，王珂译，四川人民出版社，第133~138页七、投资银行并购业务的收入投资银行的并购业务被视为该行业能生金蛋的母鸡。至于投资银行在并购业务过程中的风险套利和“绿色勒索”（Green Mail ）收入则面临着越来越大的法律风险和舆论指责。在这种情况下，由于大都在并购买卖成交后才收费，因而其佣金又被称作“成交费”（success Fee）或“交易成交费”（Transaction Success fee）。三步收费总共佣金300万美元。图表11113列示1997年全球跨境并购之总体交易金额，尽管投资银行没能介入所有这些交易，也不可能对所有这些金额依2一5％的比例计收佣金，但从这跨越全球的巨额并购交易中，我们还是不难想见投资银行并购业务收入的潜力之大。但此法对交易额小的交易来说，买卖双方的投资银行皆缺乏赚头，因此有二种修正公式出现：（1）对较小额交易提高费用比率，例如对成交额低于500万美元者采取“7一6一5一4一4”的方式，或采用双倍雷曼公式，即“10一8一6一4一2”的公式。投资银行提供并购融资服务的收入主要包括并购融资策划的顾问费、以证券方式融资时的发行承销费和直接向客户提供并购资金的利息收入。在KKR集团于1988年杠杆收购雷诺纳比斯科RJR的著名收购案中，投资银行协助筹资的佣金高达3．5亿美元。当然， 投资银行看重桥式融资，不仅在于它是利